日元：汇率、关税和流动性...

自 1 月份日本央行会议以来，日元一直是全球表现最好的货币之一。日元走势的大部分原因是美国长端实际收益率下降以及工资数据走强导致日本国债收益率上升，但在过去几个交易日中，日元的表现越来越好（见图 3）。首先，近期政府官员之间的会晤，包括 2 月 7 日特朗普总统与石破首相的会晤，似乎引发了对美日之间可能达成货币交易以削弱美元的猜测。这也再次引发了人们对即将进行的 GPIF 战略审查的关注，许多人预计这次审查将增加对国内债券的配置。虽然从定义上讲，这两种情况都对日元利好，但我们对市场能否在短期内持续为这两种情况定价持怀疑态度。就货币协议而言，由于美国政府希望提供更宽松的金融条件，而且日本可能需要出售美国国债，因此达成货币协议的途径似乎变得更加复杂。在 GPIF 方面，一个问题依然存在，即重新分配是否会涉及外国债券销售，或者仅仅是更大程度的外汇套期保值。

与此同时，关税风险依然存在，而且可能还会有更多。本周末，美国宣布可能征收对等关税的消息又为日元增添了一抹亮色。我们确实认为，只要市场将经济增长预期受到冲击并继续使利率曲线趋于平缓作为应对措施，日元在短期内将继续因关税升级而表现出色。但我们认为，对经济增长的拖累有可能低于预期（因为迄今为止，FCI 的反应已经较为温和）。这意味着通胀的上行风险将受到更多关注，日元（尤其是相对于瑞士法郎）的背景也将变得不那么积极。因此，我们对近期的势头持谨慎态度。事实上，我们认为，如果下周美国 CPI 通胀坚挺，关税风险再次（暂时）缓解，那么近期日元的优异表现将为战术性反转埋下伏笔。